Especulación financiera y devaluación del peso

Al momento de escribir esta nota, el valor del dólar había alcanzado un nuevo récord histórico. El dólar acumula un alza del 350% desde el comienzo del Gobierno de Macri, con la consecuente caída del salario, de las jubilaciones y con tasas de retracción de la economía real a niveles del 2002. Nos focalizaremos en el muy corto plazo para intentar comprender la política del Banco Central, si es que hay alguna. Desde esta columna hemos insistido en que la tensión entre tasa de interés y tasa de devaluación conforma un sendero explosivo que puede concluir, además de en una corrida cambiaria, en un crack bancario.

La pregunta para formularse es ¿Cómo puede transitarse sin escalas de un publicitado mes de enero de estabilidad alcanzada, en la cual Guido Sandleris le prometía al presidente un dólar calmo hasta fin de año para asegurar sus chances electorales, a un febrero de cambio de tendencia con una devaluación relevante del peso, para el inicio de un marzo con aristas de espiral en la suba del tipo de cambio? Veamos qué ocurrió en el primer bimestre del año. El cuadro que sigue muestra el comportamiento de la tensión entre tasa de devaluación y tasa de interés, y el rendimiento alcanzando en un mes y otro de la bicicleta financiera, más simpáticamente llamada “carry trade”

Se puede ver que en enero, el denominado “mes estable”, la renta mensual de un depósito a plazo fijo mayorista fue de 3,94%, en tanto que el valor del dólar descendió un 2,34%. Consecuentemente, la tasa de interés le ganó por goleada a la tasa de devaluación. Un inversor importante que hubiese cambiado sus dólares por pesos a principios de mes, al final del mismo vería que su colocación le permitió una renta mensual del 6,44% en dólares. Semejante ganancia del “carry trade” explica entonces la quietud costosísima de la divisa y que el Banco Central haya podido incrementar sus reservas por compras directas en el mercado cambiario en U$S 986 millones, hecho que no ocurría desde junio de 2017.

Ahora bien, en febrero esta tendencia de fuertes rendimientos financieros en dólares se revirtió porquela devaluación alcanzó el 4,73% contra una renta financiera del 3,49%. Es decir que si el mismo ahorrista, tentado por la fuerte ganancia del “carry trade” en enero, hubiese renovado su posición en febrero, habría perdido el 1,18% en dólares. Sin embargo, el BCRA acumuló en ese mes U$S 1.172 millones en sus reservas internacionales.

El primer dato a tener en cuenta es el comportamiento errático del Banco Central en los primeros meses del año, donde convalida un desmesurado beneficio en dólares producto de la bicicleta financiera del 6,44% en enero y una pérdida por la misma operación del -1,18% en febrero, una brecha bastante amplia entre ambos meses. Sin embargo, las arcas de las reservas internacionales se han incrementado a razón de un promedio superior a los U$S 1.000 millones mensuales.

La respuesta inmediata es que en febrero ya comenzaron a fluir los dólares provenientes de las exportaciones de soja y maíz, dado que es el inicio del período de liquidaciones, que se extiende por lo general a lo largo del primer semestre. Estos “dólares comerciales” poseen un origen distinto a los dólares financieros que efectivamente entraron en enero por el diferencial de renta financiera.

La relación tasa de devaluación-tasa de interés opera, entonces, sobre dos mercados distintos de oferta de dólares. La primera sobre las divisas provenientes de las exportaciones y la segunda sobre los capitales especulativos de corto plazo. Pareciera que el BCRA viró a partir de febrero para capturar los dólares del comercio exterior, convalidando la salida de capitales provocada por la baja de la renta financiera.

Marzo expresa en su inicio que este conflicto se espiraliza. El salto cambiario en la primera semana del corriente mes fue de 7,73%, lo que revela que la fuga de los capitales financieros de corto plazo -o “dolarización de carteras” como dicen los analistas de mercados- se acelera ante un ente rector que parece dispuesto a convalidar un nuevo valor para el dólar.

Esto, que podría ser leído como una política monetaria y cambiaria de sintonía fina con el mercado para capturar la mayor cantidad de dólares provenientes de la liquidación de exportaciones, no lo es, pues incuba, como se dijo al inicio, un enorme riesgo de corrida bancaria derivada del salto cambiario.

Las nuevas autoridades del Banco Central, encabezadas por Guido Sandleris, decidieron emitir instrumentos financieros destinados exclusivamente a ser colocados en el sistema bancario. Es decir que, cuando un banco adquiere las denominadas letras de liquidez (LeLiq), lo hace utilizando la capacidad financiera que le dan los depósitos que capta de los ahorristas. Los bancos hoy han comprado la totalidad del stock de LeLiq, que ascendía a fin de febrero a $ 825.038 millones. Por lo tanto, si se desarman los depósitos a plazo fijo para comprar dólares, el Banco Central deberá monetizar, es decir dar pesos, por el stock de Leliq que emitió. Con lo cual, el volumen de pesos capaz de impactar en el mercado cambiario demandando dólares es enorme.

Lo que se evidencia es que el riesgo de una fuerte aceleración de la devaluación en el mes de marzo puede provocar corrida bancaria por salida de depósitos de plazo fijo que busquen refugiarse en la moneda extranjera. De este modo, el inicio de una corrida cambiaria desembocaría en una corrida bancaria que, a su vez, agravaría la primera.

En el primer bimestre del año, el Banco Central ha agudizado el conflicto entre especulación financiera y devaluación del peso para acumular reservas internacionales en uno y otro sentido. Esto que parece haber controlado en enero y febrero está en riesgo de salirse de cauce en marzo y las magnitudes de la volatilidad que puede alcanzar son muy graves.